Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 18 den 27 april. Läs mer om Börsveckan.

Årets första kvartal blev ingen höjdare för Teliasonera. Omsättningen var bättre än väntat och den organiska tillväxten slog förväntningarna. Men rörelseresultatet före avskrivningar blev trots detta sämre än väntat, 8 540 Mkr mot förväntade 8 637 Mkr.

Med andra ord så var lönsamheten pressad och det låg delvis i korten. Bolaget hade redan föregående kvartal flaggat för att utvecklingen i Eurasien, med en svag konjunktur och hård konkurrens, förväntades vara fortsatt svag.

I Sverige väntades ökade marknadsföringsinsatser pressa lönsamheten något och så blev också fallet. Samtidigt behåller bolaget prognoserna för helåret och indikerar att kommande kvartal väntas bli bättre.

Tele2 har haft en bra utveckling i Sverige under samma period, med bra efterfrågan på mobildata och där verkar bolagets kampanj ha fallit väl ut. Det är intressant att notera att framgångarna har nåtts trots att bolagets marknadsföringskostnader som andel av försäljning var ett par procentenheter lägre under första kvartalet än normalt.

Enligt Tele2:s vd så har ökningen i dataanvändning tvärtom mot vad många befarat lett till högre lönsamhet, om än att det är lite oklart hur, men möjligen handlar det om en volymeffekt. Oaktat vilket så har Tele2 visat sig vara en vassare konkurrent än väntat och Teliasonera kan få lite problem att parera Tele2:s framgångar i Sverige på kort sikt.

Att växa med stigande lönsamhet är sannerligen en sällsynt företeelse i telekomvärlden så detta förtjänar eftertanke. Men gammal är äldst, och Teliasonera har fortfarande bättre lönsamhet än konkurrenten och konsoliderar dessutom sin position i Norden så det finns goda utsikter att även Teliasonera kan hålla lönsamheten uppe.

Förvärvet av Tele2:s norska verksamhet är på god väg mot fullföljande med abonnenterna migrerade till Teliasoneras plattform och integrationsarbetet väntas vara slutfört 2016. Vidare så har Teliasonera ett joint-venture med Telenor i Danmark som avvaktar godkännande från regulatoriska myndigheter, så även på den marknaden har bolaget en chans att stärka sin position mot framför allt TDC.

Ytterligare en god nyhet är att Teliasonera efter många år med besvär i delägda Turkcell där de olika ägarna käbblat om hur vinsterna ska användas äntligen lyckats nå samförstånd. Nu erhåller Teliasonera en utdelning därifrån om 4,5 miljarder kronor för perioden 2010-2014 och förhoppningsvis kan utdelningar från Turkcell bli ett återkommande inslag.

I övrigt är Teliasoneras mer fjärran verksamheter just nu mest en huvudvärk. Region Eurasien går trögt. Tillväxten i lokal valuta landade på 3,7 procent varav 1,4 procent organiskt vilket inte är särskilt bra för en tillväxtmarknad.

Här är det en vikande konjunktur i kombination med hårdnande konkurrens som pressar tillväxten. Även lönsamheten har vikit nedåt och rörelsemarginalen före avskrivningar sjönk till (fortfarande goda) 52 procent (54,7).

Det finns uppenbarligen såväl gungor som karuseller i Teliasoneras verksamhet. Styrkorna återfinns framför allt på kärnmarknaderna i Norden och tillväxten är god, inte minst med draghjälp av positiva valutaeffekter.

Men lönsamheten är pressad med en rörelsemarginal före avskrivningar som sjönk till 32,8 procent (34,9) före engångsposter och i tillväxtregionerna svajar det. Så bolaget är inne i en lite motigt period just nu och synen på aktien bland de analytiker som följer den är delad. Det avspeglas också i en låg värdering. Konsensusprognosen är att bolaget skall tjäna 3,83 kronor per aktie under 2015 och 3,97 under 2016.

Till en aktiekurs på knappt 51 kronor värderas således aktien till p/e 13,3 respektive 12,9. Rörelsen värderas till 12 gånger årets förväntade rörelseresultat. Som jämförelse värderas Tele2 till 19 gånger rörelseresultatet och genomsnittet för de nordiska operatörerna är drygt 15 gånger.

Teliasonera värderas lägst av de nordiska telekomoperatörerna med en rabatt på drygt 20 procent mot sektorsnittet. Det är oförtjänt lågt, men det finns dessvärre inga tydliga triggers i aktien i närtid. Vår bedömning är att frågan om aktien är köpvärd eller inte i mångt och mycket handlar om vilken tidshorisont man har som investerare.

Det är osannolikt med stora kursrörelser i denna aktie och ser man till den historiska totalavkastningen så dominerar utdelningar över kursutveckling. Det är ju lite trist måhända, men om man kan köpa aktien under femtiolappen så får man en fin och stabil utdelning som över tiden ger en bra avkastning.

Som utdelningsaktie är den således köpvärd men kurspotentialen är begränsad och ger i sig inte tillräcklig ”uppsida” för ett köpråd med en horisont på 12 månader. Rådet är avvakta.

Här kan du läsa Börsveckans analys av Tele2.