Låg konjunkturkänslighet, hög tillväxt, aktiv roll i branschkonsolidering samt attraktiv kupong. På den negativa sidan en politisk risk - som lika gärna kan ses som en möjlighet. Det är i ett nötskal caset i nätspelsoperatören Unibet där vi kvarstår vid vår köprekommendation.

Trots att det varit fotbolls-EM under andra kvartalet var farhågorna stora för en pressad intjäning under det normalt svaga andra kvartalet. Utfallet blev hyggligt. Och det ser bättre ut när bolaget gick i tredje kvartalet. 

Under årets andra kvartal växte Unibets spelöverskott med 32 procent jämfört med ett år tidigare, trots en stark motvind från oförmånliga valutakurser. Räknar vi bort effekten av genomförda förvärv var ökningen 19 procent. Antalet aktiva kunder ökade med 42 procent till en ny rekordsiffra. 

Unibets spelöverskott, skillnaden mellan spelintäkter och utbetalda vinster, till 45,3 miljoner pund eller motsvarande 500 miljoner kronor. Det var under förväntningarna men 32 procent över motsvarande kvartal i fjol.

Avvikelsen mot förväntningarna låg huvuddsaklingen i överskottet från sportspel. Det är inget bolagsspecifikt problem utan en trend som går igen i branschen, och betydligt starkare hos en del konkurrenter. Favoritsegrar innebär inte alltid bra affärer för spelbolagen.

Resultatet före skatt sjönk från 7,2 miljoner pund för ett år sedan till 6,4 miljoner. Utfallet hade varit högre om det inte hade varit för engångskostnader kopplade till köpta verksamheter. Jämför vi återigen med marknadens förväntningar var utfallet drygt 1 miljon över förhandstipsen.

Att bolaget visavi förväntningarna underpresterar på spelöverskottet men överpresterar på resultatet förklaras, förutom att nettot av engångsposterna blev lägre än väntat, att bolaget lyckats hålla nere på marknadsföringskostnaderna.

Ett normalt år är innevarande tredje kvartal svagt men sommar-OS har bidragit till en högre kundaktivitetet än normalt. Det faktum att OS låg i västeuropeisk tidszon gjorde inte saken sämre. Från utgången av andra kvartalet till och OS sista dag låg tillväxten på 20 procent korrigerat för valuta.

Bolagt har nu sin traditionellt bästa tid framför sig med exempelvis starten på Premier League, NHL och Elitserien. Vid sidan av sportspelet tuggar casinoverksamheten på och växer fortfarande kraftigt.

Unibet har på tre kvartal köpt verksamheter i Frankrike, Australien och Danmark. En del av köpeskillingen har bokföringsmässigt gällt varumärken, som enligt strategin avvecklas för att ersättas med namnet Unibet. Förvärven kräver investeringar, men avvecklingen av gamla varumärken påverkar inte kassaflödet och därmed inte utdelningskapaciteten.

Det pågår en omstöpning av spelmarknaden, både tekniskt och regelmässigt. Medan bredband var en förutsättning för nätspelsoperatörernas snabba tillväxt för några år sedan kommer nu är det livespel, understödd av smartphones och mobilt bredband, som växer snabbast.

Efter år av framgångsrik gerillakrigföring mot de statliga monopolen börjar allt fler nationella marknader öppnas upp i ny omreglerad form för att åtminstone få några skatteintäkter.Bolag som Unibet betalar gärna högre skatte för att bli mer rumsrena och kunna adressera fler kunder. Vi tror att omregleringstrenden fortsätter och att till och beslutsrädda svenska politiker förr eller senare måste anpassa regelverket till verkligheten.

I den här tekniska/regulatoriska nya miljön har Unibet tagit en offensiv roll. Tre förvärv på tre kvartal kräver en del efterarbete men danska Bet24 var nog inte det sista vi får se av den varan.

De politiska demonerna - risken för hårdhänta försvar av statliga monopol - har länge varit argument för att Unibet och konkurrenter som Betsson  ska värderas försiktigt trots den goda tillväxten och lönsamheten. För vaje ny marknad som omregleras  minskar validiteten i det resonemanget något.

Vi har ett läge där förvärven håller tillbaka redovisat resultat både i form av investeringar och nedskrivningar. Men det är dels ett acceptabelt pris för en fortsatt hög tillväxt och dels ett motiv för att acceptera en högre "officiell" värderingsmultipel.

Med dagens konsensusbild av företaget ska bolaget växa 27 procent i år och 15 procent nästa år enligt databasen JCF. Av det vi sett från andra kvartalets rapport kan vi vänta oss att bolaget ska kunna infria marknadens förväntningar. Vinstprognoserna ligger på 14,33 kronor per aktie i år och 16,69 kronor nästa år. Det finns en möjlighet att det blir bättre än så på sikt, om förvärven får upp farten ännu mer.

På dagens kurs handlas aktien således till 12,6 gånger årets prognos och 10,8 gånger prognosen för 2013. Det är en värderingsmultipel som inte sticker ut som billig om man tittar bakåt i historien, men ser vi möjligheter till en starkt vinterhalvår och en gradvis lägre politisk risk så kvarstår den ljusa bilden av aktien.

För värdeinvesteraren som gillar höga och växande utdelningar har inte bilden av bolaget förändrats utan vi kan fortfarande räkna med en genomsnittlig kupong på över 5 procent de närmaste tre åren.

Notera dock att den kraftiga kursuppgången efter rapporten mer speglade den oro som fanns inför och som inte besannades. På ett halvårs sikt behåller vi dock vår positiva bild av bolaget, liksom köprekommendationen.