Konsultföretaget ÅF ökade rörelseresultatet för årets andra kvartal med 10 procent till 122 miljoner kronor, vilket självklart är goda nyheter för företagets aktieägare. Försäljningen ökade med 5 procent till 1 359 miljoner kronor, vilket innebär att rörelsemarginalen förbättrades från 8,5 till 9 procent.

Det man dock skall hålla i minnet är att företaget, liksom alla konsultföretag, är oerhört känsligt  för förändringar i debiteringsgraden. Det vill säga hur stor andel av konsulternas tid företaget kan debitera på kund.

Ett konsultföretags kostnader är i allt väsentligt fasta, vilket innebär att när debiteringsgraden nått break-even är i princip 100 procent av tillkommande intäkter vinst. Företaget uppger i sin årsredovisning att 1 procentenhets förändring av debiteringsgraden påverkar lönsamheten med drygt 45 miljoner kronor.

För närvarande ligger debiteringsgraden, inklusive administrativ personal, på 75,1 procent, vilket är en mer än godkänd nivå.

Företaget är organiserat i 5 affärsområden, Industry, Infrastructure, Intenational North, Internationa South samt Technology.  Av affärsområdena är en del cykliska, andra relativt konjunkturoberoende samt ett affärsområde som får betraktas som kontracykliskt.

ÅF har ungefär 70 procent av verksamheten i egna projekt, vilket gör att företaget klarar sig bättre i en vikande konjunktur än sina konkurrenter. Som kuriosa kan även nämnas att företaget endast uppvisade ett förlustår under hela 1900-talet, vilket är imponerande för ett konsultföretag.

Om vi tittar på de enskilda affärsområdena så ökade Industry omsättningen med 6 procent till 407,9 miljoner kronor under det andra kvartalet. Rörelseresultatet förbättrades från44,8 till 49,4 miljoner kronor jämfört med föregående år. Rörelsemarginalen förbättrades med en halv procentenhet till mycket goda 12,1 procent.

En stark efterfrågan från framför allt den svenska energi- och gruvnäringen är huvudförklaringen till den starka utvecklingen för affärsområdet. Enligt vd Jonas Wiström förbättrades efterfrågan successivt under kvartalet. Han flaggar dock för att det finns en viss osäkerhet inför årets sista 6 månader.

Affärsområdet Infrastructure visade en positiv utveckling under kvartalet.  Omsättningen ökade med knappt 18 procent till 451,7 miljoner kronor. Rörelseresultatet förbättrades från 30,2 till 49 miljoner kronor.

Affärsområdet International North är inriktat mot kommersiella fastigheter som kontor, sjukhus, skolor etc. samt infrastrukturprojekt inom järnväg. Divisionen är till sin karaktär delvis kontracykliskt, vilket uppväger den resultatnedgång som kan förväntas i de mer cykliska affärsområdena.

Affärsområdet International North minskade rörelseresultatet från 18,7 till 7,9 miljoner kronor samtidigt som rörelsemarginalen försämrades från 7,2 till 5,5 procent.

Affärsområdet är inriktat mot energisektorn. Det man kan konstatera är att efterfrågan från kärnkraftsindustrin har försämrats sedan kärnkraftsolyckan i Japan. Övrig verksamhet är inriktad framför allt mot vattenkraft där renovering och ombyggnad av befintliga vattenkraftverk är dominerande.

Affärsområdet International South, vilket är det minsta affärsområdet, ökade såväl försäljning som resultat. Försäljningen ökade med 4 procent till 143,7 miljoner kronor, rörelseresultatet förbättrades under samma period från 3,8 till 6,9 miljoner kronor.

Verksamheten består för närvarande av ett antal större vattenkraftsprojekt i Europa och Sydostasien. Även denna division är därmed mer kontracyklisk till sin karaktär.

Affärsområdet Technology är kanske det mest cykliska området inom ÅF. Verksamheten är till 50 procent inriktad mot telekom, bland annat mjukvara till Ericssons basstationer. Inte oväntat tappade affärsområdet fart under det andra kvartalet. Omsättningen ökade förvisso med 4 procent till 235,7 miljoner kronor. Rörelseresultatet minskade däremot från 25,9 till 18,9 miljoner kronor.

Ett ytterligare hot mot ÅF är den skuldkris vi ser i Europa.Dels via en minskad efterfrågan och dels via en allt svagare kurs för euron gentemot den svenska kronan.

Omkring 20 procent av koncernens försäljning sker i euro. Även personalkostnaderna är i euro. Resultateffekten blir därmed en omräkningsdifferens av resultatet från euroländerna.

För innevarande år räknar vi med en omsättning på cirka 5 250 miljoner kronor. Om vi utgår från förra årets rörelsemarginal på 8,3 procent så innebär med andra ord en femprocentig försvagning av euron gentemot den svenska kronan en resultateffekt på cirka 5 miljoner kronor.

För helåret 2012 räknar vi med ett resultat i storleksordningen 9,50 kronor per aktie. P/e-talsmässigt landar vi då på 14. Mot bakgrund av den osäkerhet som finns omkring den ekonomiska utvecklingen i Europa samt det stora resultatgenomslag även små förändringar i debiteringsgraden har så väljer vi att avvakta med en investering i ÅF, även om bolaget är ett av de mest välskötta konsultbolagen vi kan hitta på börsen.

Ett ytterligare argument för att avvakta med att köpa aktien är att företaget kommer att visa ett svagt tredje kvartal till följd av semesterperioden. Lönerna fortsätter att betalas ut medan de debiterbara timmarna faller rejält.

Rekommendationen blir därmed neutral.