Två saker är återkommande teman i mer konjunkturkänsliga branscher som verkstad: en fördelaktig valutasituation men oro för fortsatt avmattning i tredje kvartalet.

I många fall är det den starka dollarn som gör att både vinster och orderingång har hållits uppe. I så gott som samtliga verkstadsbolag varnas för att konjunkturutsikterna närmaste kvartalet inte bara trendar nedåt utan dessutom mycket svårbedömda.

Samtidigt har aktiemarknadens förväntningar över lag varit lågt ställda inför branschens rapporter. Under årets andra kvartal föll industribolagens index SX2000 med 11,5 procent. Initialt fick vi därefter i många fall se positiva reaktioner på rapporter som i en normal marknad skulle tolkas som obehagligt dystra i sina utsikter.

De flesta framtidsbedömningarna i verkstadssektorn pekar på antingen en utplaning eller svag nedgång under tredje kvartalet. Om de fortsatta makrosignalerna ger stöd för börsbolagens utsikter för tredje kvartalet; utplaning eller endast måttfull avmattning, kombinerat  med möjligheter till eventuella stimulansåtgärder på nyckelmarknaderna, så behöver det inte innebära en svag börsutveckling.

Problemet är dock att osäkerheten är så stor. Företagsledare är inga spåkärringar utan de har en begränsad framåtblickande förmåga. De gör prognoser baserade på vad de ser i sina ekonomisystem. Utrymmet för negativa överraskningar är inte försumbart.

Vad gäller verkstadssektorn är vi fortsatt kräsna. Vi favoriserar bolag där vi ser utrymme att förbättra lönsamheten genom internt effektiviserings- och strukturarbete i stället för bolag som rider på konjunkturens vågor.

Samtidigt som verkstadssektorn tog kopiöst med stryk på börsen under andra kvartalet firade bankerna kursmässiga triumfer. Bankindex SX8300 utvecklades 13 procentenheter bättre än industriindex under kvartalet och uppgången har fortsatt hittills i juli med nära 6 procent. Samtliga fyra svenska storbanker överträffade marknadens förväntningar på halvårsrapporterna.

Medan södra Europa kämpar sig genom den värsta bankkrisen i mannaminne har de svenska bankerna tjänat stora pengar på kombinationen av livsuppehållande regionala insatser och låga nationella förlustnivåer i kreditstockarna, toppat med en oligopolsituation. Vi har också sett stigande riskpreferenser i aktiemarknaden som av allt att döma kanaliserades till banksektorn.

Man ska för den skull inte tro att hoten mot bankerna är borta. Även banker är en cyklisk bransch som knappast är immuna mot sämre tider. När exportbolagen signalerar svaghet kommer det förr eller senare att märkas i bankernas intjäning och kreditförluster. Ovanpå det har vi statsskuldkris i Europa som vi överhuvudtaget inte vet hur den kommer att slå mot sektorn.

Efter vår positiva syn på bankerna under andra kvartalet, som delvis drevs av investerarnas stigande vilja att ta risk i sektorn, har vi sänkt förväntningarna efter rapporterna.

Inför augusti väljer vi att ta ut Nordea ur listan över tio köpvärda aktier. Aktien har levererat bra under de två månader den var på listan (+12,5 procent) men mot bakgrund av att stigande riskpreferenser varit en del av bränslet i bankernas kursuppgångar känner vi en stigande osäkerhet kring sektorn och kring den allmänna synen på risk.

Trots de betydande osäkerhetsmomenten kring såväl konjunktur- som vinstutveckling har vi nämligen sett hur riskpremien fortsatt nedåt. Amerikanska VIX-index, som mäter den framåtblickande implicita volatiliteten i indexoptioner, har i skrivande stund fallit tillbaka till de låga nivåer vi såg i mitten av mars när börshumöret var som mest optimistiskt.

Normalt har vi ett negativt samband mellan VIX-index och börsutvecklingen.

Låga VIX-värden brukar tolkas som positivt eftersom det indikerar en generellt låg oro eller osäkerhet i investerarkollektivet. Låg riskpremie  leder till förväntningar om fortsatta börsuppgångar.

Därför är dagens låga siffra en svårtolkad signal eftersom utvecklingen går på tvärs med de makroekonomiska signalerna. Ryggradsmässigt skulle vi kunna säga att investerarna ser betydligt ljusare på framtiden än vad börsbolagen gör.

Men vi kan lika gärna vända på resonmanget och säga att risken på nedsidan är betydande eftersom investerarkollektivet varit så tydligt optimistiskt i juli. En tredje tolkning, som ligger närmare grundtanken med indexet är att vi kan strunta i oro för upp- eller nedgångar utan bara konstatera att index förebådar en prisutveckling på finansmarknaderna som rör sig sidledes den närmaste tiden.

Med de svagare makrosignaler vi fått från såväl statistikmyndigheter som börsbolag ligger det dock närmast till hands att varna för att risken ligger på nedsidan. När riskpreferenserna vänder så brukar det gå mycket fort, vilket framgår med all önskvärd tydlighet av grafen ovan.

Redan förra månaden skrev vi att det tillhör ovanligheterna att vi får se stigande riskpreferenser samtidigt med stigande konjunkturoro. Sammanfattar vi ändå vår bild av börssentimentet som den ser ut nu i slutet av juli så har konjunkturförväntningarna minskat ytterligare samtidigt som riskviljan stigit något.

Risk/konjunktur-matrisen bygger på vår bedömning av hur sentimentet i aktiemarknaden har förändrats. Den bör tolkas försiktigt  och de branscher vi anger i hörnen är illustrationer - inte rekommendationer.

Sammanfattningsvis har osäkerheten ökat under den månad som gått samtidigt som riskviljan har ökat. De sämre makroutsikterna talar generellt för en låg andel konjunkturkänsliga bolag och fokus på stabila sektorer som teleoperatörer, läkemedel, livsmedel samt stock picking i bolag som har hög strukturell tillväxt.

Med en låg rekommenderad aktieallokering (40 procent, se Pekka Kääntäs makroanalys här) ska man dock inte överdriva försiktigheten i sina portföljval. Lågt värderade bolag som har möjlighet att effektivisera och lyfta lönsamheten eller bolag med hög strukturell tillväxt har alltid en förmånlig avkastningsprofil på längre sikt.