Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 1-3 den 18 januari. Läs mer om Börsveckan.

Data, data och åter datatrafik. Det är mantrat för operatörerna och Tele2 är inget undantag. Tillväxten i sektorn är svag, som bäst och jakten på omsättning är intensiv.

Efter de avyttringar som genomförts under åren i Tele2 så utgörs två tredjedelar av företagets omsättning av två marknader: Sverige (46 procent av intäkterna) samt Nederländerna (21 procent av omsättningen).

Hela 77 procent av omsättningen utgörs av mobil telefoni och som för alla operatörer är mobila datatjänster den primära drivkraften för tillväxten. Med högt beroenade av framför allt den svenska marknaden blir volymtillväxt en viktig komponent för att kunna visa på tillväxt, om än låg sådan.

I grunden finns två drivkrafter för översta raden i resultaträkningen där den ena är volymtillväxt, som nämnts, och den andra är expansion in på nya marknader.

De flesta satsar på båda spåren och för Tele2:s vidkommande handlar det om nätutbyggnad samt ”korsförsäljning” i kundbasen genom triple/quadruple play (det vill säga sammanslagning av flera olika kommunikationsströmmar såsom mobiltelefoni, bredband) som volymstrategi.

Det är framför allt datatrafiken som ökar, och det med besked. Dock så stiger inte intäkterna i samma utsträckning som trafikvolymerna eftersom det är svårt att ta betalt för datatrafiken, inte minst då pris är ett viktigt konkurrensmedel i denna på många sätt standardiserade marknad. Ytterligare en faktor som är viktig här är att ökade volymer kräver ökade nätinvesteringar och även det är något som håller tillbaka lönsamheten i volymtillväxten.

Under fjolårets tre första kvartal ökade omsättningen i Sverige med knappt en procent och kundbasen minskade något samtidigt som rörelseresultatet före avskrivningar ökade med 6 procent. Det är en bra lönsamhet givet konkurrensen, men tillväxten är som sagt skral. Så den svenska marknaden kan man se som något av en kassako.

Det för oss till det andra benet av tillväxten, det vill säga expansion, och där står Nederländerna i fokus. Där ökade omsättningen med knappt 29 procent under 2015 års nio första månder. Under samma period minskande rörelseresultatet före avskrivningar med 44 procent. Anledningen är att expansion är dyrt och Tele2 satsar stora resurser på utrullning av verksamheten så den försämrade lönsamheten skall inte ses som att det går sämre i Nederländerna.

Tvärtom uppvisar Tele2 en bra utveckling på den marknaden. Utöver Nederländerna har Tele2 verksamhet i ytterligare ett antal länder, bland annat Kazakstan, Tyskland, Österrike samt baltikum. För dessa marknader har utvecklingen varit lite blandad med bra tillväxt i Kazakstan, dålig i Tyskland och en hyfsad utveckling i Baltikum.

Sammantaget behöver Tele2 lyfta lönsamheten och vägen dit går via ett effektiviseringsprogram som lanserades i början av 2015 – Challenger.

Målet är att nå en årlig besparing på 1 miljard från och med 2018 och kostnaderna för effektiviseringsprogrammet väntas uppgå till en miljard, utslaget över en treårsperiod. Lyckas bolaget med detta motsvarar det en minskning av kostnadsbasen med 12-13 procent exklusive finansnettot.

Det är ett ambitiöst mål, men når bolaget i hamn med majoriteten, om inte alla, besparingar så kan det ge ett signifikant bidrag till vinsten. Vad konsensus är rörande dessa besparingar går inte att säga då de ligger för långt fram i tiden, men klart är i alla fall att Tele2 väntas tappa i lönsamhet innevarande år för att sedan vända upp från 2017 och framåt.

Så förväntningarna ter sig rimliga då det blir en del expansionskostnader detta år. Även tillväxtprognosen är rimlig med en förväntad omsättningstillväxt kring 2-3 procent årligen de kommande tre åren.

Möjligen är 3 procent lite väl offensivt, men det är på det stora hela en vinstförväntan som bolaget borde kunna leverera på. Tele2 har också en hyggligt detaljerad prognos för 2016, som för övrigt sänktes något senaste kvartalet med hänvisning till investeringarna i Nederländerna.

I ett utdelningsperspektiv är balansräkningen särskilt viktig och Tele2:s nettoskuld i relation till rörelseresultatet före avskrivningar väntas nå omkring 2x under innevarande år. Det är klart hanterligt för en operatör med bra kassaflöden som Tele2, men det är likväl i överkant av den nivå som bolag av denna typ bör ligga på, så det medger inga större finansiella äventyr.

Utdelningen väntas bli 5,6 kronor per aktie i år, motsvarande en direktavkastning på 6,5 procent. Det bygger på en utdelningsandel (utdelning i förhållande till vinst per aktie) som överstiger 100 procent. Det är inte hållbart i längden men Tele2 har vid flera tidigare tillfällen delat ut mer än vinsten per aktie, nettoresultatet innehåller en hel del avskrivningar och det operationella kassaflödet väntas överstiga nettovinsten i år så utdelningen i relation till kassaflödet ser mer gynnsamt ut.

Vinsten per aktie väntas enligt konsensusprognoserna uppgå till 3,9 kronor och 5,1 kronor för 2016 respektive 2017.

Till en aktiekurs på 80 kronor motsvarar det ett p/e-tal på 21 för innevarande år. Justerat för nettoskulden så värderas rörelsen till knappt 9 gånger rörelseresultatet före avskrivningar. Det är lågt och aktiekursen i Tele2 har gått svagt de senaste 12 månaderna.

Nu ser vi en chans för bottenkänning och givet de defensiva kvaliteterna i Tele2 och den fina direktavkastningen platsar aktien i en utdelningsportfölj. Rådet blir köp.