Föga förvånande ökade USA:s försvarsutgifter kraftigt efter 11 september 2001. Bara året innan hade den federala budgeten visat ett överskott, ett resultat av 90-talets starka tillväxt och stigande aktiemarknader. Trots växande budgetunderskott valde president George W Bush att genomföra sina utlovade skattesänkningar.

Dåvarande vicepresident Cheney lär ha sagt: “Reagan proved deficits don’t matter”. En sanning med modifikation – det fungerar endast med stark tillväxt och stabil efterfrågan av statsobligationer. Att underskott inte spelar någon roll är därför mindre sant idag än det var då.

Historiskt ansträngda skuldnivåer

När Reagan avgick 1988 var den amerikanska statskulden 50% av BNP. När George W Bush klev av från posten 2008 var den 75%. Nu är den över 120%.

Efter att den nya budgeten godkändes förra veckan väntas statskulden öka än mer. Det kan i värsta fall leda till att den växer snabbare än ekonomin eftersom USA kan tvingas låna för att betala ränta, vilket ökar underskottet och driver räntorna än högre. Det är av naturliga skäl ohållbart.

USA:s statsskuld har inte varit på nuvarande höga nivåer sedan andra världskrigets slut. Men det är inte bara ett amerikanskt bekymmer – globalt är statsskulderna i relation till länders BNP höga.

Enligt IMF är världens samlade skuldnivåer fortfarande historiskt ansträngda. Den samlade statsskulden i utvecklade ekonomier är nu över 100% vilket kan jämföras med runt 50% på 80-talet. Skulderna förväntas öka ytterligare de kommande åren.

Ställningen sedan 2008

Stark tillväxt är den bästa medicinen för att minska skuldbördan, men hög skuld begränsar utrymmet för offentliga investeringar. Räntan som USA betalar på sin statsskuld förväntas i år motsvara nästan 20% av de samlade federala intäkterna, mer än hela försvarsbudgeten.

Situationen förvärras om internationell efterfrågan på statspapper avtar då det innebär högre räntor. Från ett geopolitiskt perspektiv kan man fråga sig varför exempelvis Kina skulle vilja bidra till att finansiera USAs budgetunderskott.

Vad gäller privata investeringar har USA haft en särställning sedan den globala finanskrisen 2008. Stark tillväxt och institutionell stabilitet attraherade kapital från hela världen.

Grafen nedan visar USA:s netto internationella investeringsposition (NIIP) som andel av BNP. En negativ siffra betyder att utländska investerare äger mer statspapper, aktier och fastigheter i USA än vad amerikaner äger utomlands.

Reservvalutornas strukturella karkatär

Innan 2008 var NIIP under 20% av USA:s BNP och har sedan dess ökat till nästan 90% då internationellt kapital flödat in i den amerikanska marknaden.

Föga förvånande givet hög tillväxt, utvecklade kapitalmarknader och starka institutioner. Men det innebär ökad sårbarhet, vilket gjort sig gällande de senaste månaderna. Under första kvartalet sålde internationella investerare amerikanska tillgångar. Det är potentiellt bara början och det finns mycket fallhöjd.

Det är en förklaring till att dollarn försvagades i takt med fallande aktier och obligationer. Historiskt har dollarn stärkts vid marknadsoro då amerikanska statsobligationer betraktats som säkra tillgångar. För icke-dollarinvesterare har det varit kostsamt både i avkastning och risk. Dollarn har tidigare erbjudit gynnsam diversifiering.

Men i grunden är finansiella marknader, liksom skuldsättning, cykliska. De rör sig med tillväxt och konjunktur.

Däremot är reservvalutor mer strukturella i sin karaktär. De kommer och går. Pundet dominerade före 1915, dollarn efter 1945. Trots ökad skuld har amerikanska räntor inte rusat, men dollarn har försvagats. Under årets sex första månader har The Dollar Index (DXY) fallit mest sedan 1973. Det är mer än 50 år sedan och två efter det att president Nixon övergivit guldmyntfoten.

Handlar om trovärdighet

I slutändan handlar det om risk. Om amerikansk politik skapar osäkerhet om tillgångars framtida värde söker sig kapital annorstädes. Europa har varit en av de största förmånstagarna, vilket illustreras av starkare aktiemarknader och valutor.

Den svenska kronan har stärkts, men det är från en låg nivå. I både nominella och reella termer är den fortfarande historiskt svag.

Om amerikanska tillgångars riskpremie fortsätter stiga kommer internationella investerare fokusera på andra marknader.

Kapitalflöden påverkar tillgångspriser på kort sikt, men över tid rör sig både aktier och valutor mot sitt fundamentala värde. För valutor handlar det om institutionell trovärdighet och ekonomisk tillväxt. För aktier handlar det i grunden om långsiktig vinstutveckling och kassaflöde.

Vad gäller amerikanska statspapper var det högre räntor som fick den amerikanska administrationen att mjukna i handelsförhandlingarna. Trots hög statsskuld och högre risk har emellertid räntorna sjunkit tillbaka senaste månaderna. Även aktiemarknaderna har återhämtat sig.

Investerare bör lyssna på Buffet

MSCI World handlas nu på högstanivåer trots lägre förväntad global tillväxt sedan Liberation Day i början av april. Men intressant nog har avkastningen i år inte drivits av högre multiplar, utan av högre förväntad avkastning.

I början av året handlades MSCI World på en värdering motsvarande 19 år av framtida vinster. Det är samma som i slutet av juni.

Med geopolitiska spänningar, stigande skuldnivåer, handelskonflikter och inflationsrisker framstår dagens börsnivåer som höga. Med risk för att använda en trött metafor så går tankarna till den på Titanic spelande orkestern.

Som investerare bör man emellertid följa Warren Buffetts visdom: The key to investing is not how much you make, but how much you don’t lose.

Martin Boldt-Christmas är analytiker med fokus på makro och globala marknader. Han arbetar idag med investeringar och har tidigare jobbat på investmentbanker och med riskkapital i Hongkong och London.

Här och här kan du lyssna på honom i Placerapodden.

Detta är en krönika från en fristående kolumnist. Analys och ställningstagande är skribentens.