Omsättningen ökade med 12 procent till 17.916 Mkr (16.017), rörelseresultatet blev 881 Mkr (949) och efter finansnetto 643 Mkr (590). Efter skatt blev resultatet 553 Mkr (499) och per aktie 2,97 kr (3,01). Eftersom Q1 inte innehöll någon förbättring jämfört med ifjol är resultatet per aktie för första halvåret fortsatt negativt med -3,31 kr (-2,85).I resultatet ligger en del engångskostnader till följd av omstruktureringar och rättsliga tvister (med personal). De höjda bränslepriserna är en tung post och personalkostnaderna har ökat om än måttligt. Totalt sett är kostnaderna fortfarande för höga och ett besparingsprogram syftande till kostnadssänkningar med 2,5 miljarder kr, omräknat till nettoresultat handlar det om 10 kr per aktie, är på gång. Utsikterna för att SAS besparingsprogram av olika slag ska tillfalla aktieägarna mer eller mindre ograverat är liksom tidigare ganska dystra bedömer vi. Lejonparten tillfaller kunder och (kvarvarande) personal.Inför dagens rapport låg förväntningar för helåret 2006 på ett resultat om 3,26 kr per aktie. Efter Q1-rapporten siktade vi på 1-5 kr och den bedömningen kvarstår. För 2007 är genomsnittsprognosen enligt SME 7,64 kr. Mycket kan hända till dess, bland annat ska ett antal löneförhandlingar genomföras. Vi bedömer att den prognosen är rimlig och snarare för hög än för låg.SAS-aktien handlas med ett p/e-tal på cirka 10 räknat på prognosen för 2007. Det är ganska högt med hänsyn till lönsamhetshistorik och branschtillhörighet. I SAS finns dock tillgångar som ska eller kan realiseras och som ger stöd för börskursen.Under den kommande 12-månadersperioden, preliminärt planerat till juni 2007, ska hotellverksamheten Rezidor SAS börsnoteras. Vi bedömer att hotellrörelsen, som har allt bättre lönsamhet för närvarande, är värt i storleksordningen 5 miljarder kr och att SAS andel på 75 procent är värd 3-4 miljarder kr eller cirka 20 kr per aktie SAS. Det finns ytterligare tillgångar i koncernen utanför kärnverksamheten som kan inbringa i storleksordningen 1,5 miljarder kr eller cirka 10 kr per aktie.Av aktuell kurs på 78 kr täcker alltså tillgångar som kan realiseras uppemot 30 kr. När det gäller hotellen, som är den stora biten, kommer dessa inte att noteras på skuldfri bas och av det belopp som SAS frigör kommer en stor del att gå till amortering av skulder. SAS finansiella ställning är svagare än önskvärt i utgångsläget. Det är därför inte korrekt att dra cirka 30 kr från aktuell aktiekurs och ställa cirka 50 kr mot en vinstprognos per aktie för 2007. I en grov kalkyl beräknar vi det justerade p/e-talet till 8-9.Bland de konjunkturkänsliga aktierna finns flera som idag handlas med relativt låga p/e-tal, som lämnar utdelning (vilket SAS inte kommer att göra för 2006 heller) och där risknivån är lägre än för SAS. Vi har därför svårt att uppamma någon större entusiasm för aktien och vi bedömer att börsnoteringen av hotellen, som bör kunna bli en trigger för aktien, ligger för långt fram i tiden för att locka köpare till aktien på kortare sikt.Vi upprepar tidigare rekommendation Neutral på 3-6 månaders sikt.