På First North-listan gömmer sig ett litet skogsbolag med verksamhet i östra Sibirien. Bolaget kontrollerar långa kontrakt att avverka timmer i en ganska otillgänglig region men som erbjuder virke av hög kvalitet.

Lovorden kring Rusforest har varit många under åren och flera gånger har aktien fått köprekommendation från diverse analytiker. Tyvärr har bolaget verksamhet än så länge inte varit lönsam och inte heller utvecklingen i aktien har varit särskilt upphetsande.

På tre år har aktiekursen nästan utraderats men i år har den istället stigit nästan 30 procent. Anledningen till kursuppgången kan härledas till att bolagets kostnader sjönk kraftigt under fjolårets fjärde kvartal.

Minskningen av konstandsbasen beror primärt på en kraftig försvagning av rubeln men också på genomförda personalneddragningar och effektiviseringar inom timmeravverkningen. Samtidigt sker försäljningen främst i andra valutor vilket innebär att intäkterna varit intakta.

Mot volatiliteten och osäkerheten i den ryska rubeln skyddar sig bolaget genom att hålla så liten del som möjligt av kassan i rubel och istället sitta på amerikanska dollar, vilken också är bolagets redovisningsvaluta.

Rusforest har genomgått en stor strukturell förändring och sålt den kämpiga verksamheten i Arkhangelsk och Boguchany. Nu återstår den mer lönsamma delen i Magistralny och mindre lyckliga området Ust-Ilimsk. Affären innebär att bolaget inte bara är skuldfritt utan sitter med en större kassa. Borttrollat från räkenskaperna är därmed ett tidigare rätt syrligt finansnetto.   

För att ytterligare bättra på intjäningen har ledningen beslutat att bygga en mindre pelletsfabrik i anslutning till sågverket i Magistalny med en produktionskapacitet på 30 000 ton pelletsvara. Det innebär att bolaget på sikt kan ta vara mer av spillet från det avverkade timret.

Även om Sibirien känns avlägset når bolaget sin huvudmarknad. Mer än 50 procent av de producerade sågvarorna från Magistralny går på export till Japan och över 40 procent levereras till Kina och Centralasien.

Rusforest själv guidar en lägre försäljning de kommande åren och tror också på lägre priser på sågade trävaror, mätt i dollar. Men försättningarna som de ser ut idag kan räcka för att bolaget ska göra ett positivt resultat för helåret 2015. Självklart kan mycket gå fel.

Valutamarknaden, som nu är till bolagets fördel, kan svänga lika snabbt åt motsatt håll och plötsligt kan det hela te sig nattsvart igen. För hela affären är tämligen valutakänslig. Kostnaderna tas i rubel och intäkterna är till stor del beroende av dollarns utveckling mot den japanska yenen. För att krångla till det ytterligare handlas aktien som bekant i svenska kronor.

Just nu står planeterna rätt, vilket innebär att bolaget kan visa upp en sällsynt lönsamhet.

Framtidsutsikterna bygger på att efterfrågan från Japan och övriga Asien består samt att priset på sågade trävaror inte viker. Kalkylen kräver också att vi fryser relationerna på valutamarknaden vid de nivåer som gällde vid årsskiftet, men bara på ett par månader i år har rubeln stärkts avsevärt.

Med de boxarna ikryssade, antar vi att Rusforest kommer att omsätta mer än 200 miljoner kronor. Härifrån blir kalkylen svajigare.

I ett mycket positivt scenario kan bolaget tjäna så mycket som cirka 30 öre per aktie men svänger det till i rubeln eller skenar inflationen i Ryssland kan kostnadsbasen snabbt öka och i ett sorligare scenario blir där bara ett par ören per aktie kvar i vinst.

Någonstans däremellan finner ni nog sanningen. Att bolaget själva ser på framtiden med viss skepsis väger tungt i vår negativa vågskål.

En annan sak som stör är att Rusforest inte har något faktiskt ägande av skogen utan bara äger rätten att avverka den under en tidsperiod på maximalt 49 år. Skogen ägs av ryska staten.

I den mest positiva kalkylen värderas aktien till p/e 6 och även med en saftig riskpremie är det ganska attraktivt.  Men det finns som sagt mer än en sak som kan gå fel och kalkylen är grundad på ett flyktigt sediment.

Den 28 maj kommer nästa kvartalsrapport och då får vi se ytterligare tecken på om bolaget lyckats vända sin verksamhet eller inte.

I en tid med stor börsglädje finns egentligen ingen anledning att ta på sig den stora risken som är knuten till Rusforests aktie – givet historien.

Aktien har stigit 30 procent hittills i år och det är en ögonbrynshöjare, men som jämförelse har investmentbolaget Investor stigit nästan lika mycket och det är en placering med betydligt bättre riskspridning.

Hade det rått brist på andra placeringar kanske vårt positiva scenario räckt till för en spekulativ köprekommendation men i dagsläget finns det andra aktier att köpa för skvalpande likvider även om det blir till högre värderingar, dock baserade på mer och säkrare data.  

Å andra sidan hör rysslandsrelaterade värdepapper och fonder till årets vinnare och kanske har återhämtningen bara börjat. Vår mer riskaverta rekommendation stannar vid neutral.